文丨明明 章立(lì)聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍未回落(luò)，反而(ér)进一步走高(gāo)。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱(ruò)；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银(yín)行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低。③资金(jīn)较(jiào)为拥挤导致债(zhài)市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月(yuè)末因(yīn)素(sù)，预计短(duǎn)期(qī)内，资金利率下(xià)行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关(guān)注资金面的边(biān)际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持续上行。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金(jīn)利(lì)率自低(dī)位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然而税期结束(shù)后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利(lì)率上行幅度更大。从隔(gé)夜利(lì)率角度(dù)观察，银(yín)行与非银机(jī)构间流动(dòng)性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率(lǜ)与7天(tiān)利(lì)率的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂(guà)。我们认为税(shuì)期(qī)结束，资金不松，主要(yào)有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政(zhèng)策(cè)力(lì)度边际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平合适(shì)，在(zài)追求经济(jì)提振的同(tóng)时(shí)，也注重防范市场过热带来的金融风险。在满足广义(yì)流动性供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力(lì)度可能会有所回(huí)摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续(xù)做日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕，逆回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均(jūn)预示后续政策将更(gèng)加(jiā)“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕18到19日税(shuì)期缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因此走款可能对银行间(jiān)流动性日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕带来了(le)一定的压力。此外(wài)，参考近期(qī)票据(jù)利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计(jì)仍(réng)将保持同(tóng)比多增的态势。税(shuì)期缴款叠加信贷投放(fàng)，银(yín)行系统整(zhěng)体资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为(wèi)拥挤可能(néng)会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对(duì)于未(wèi)来一个(gè)月资金(jīn)利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式(shì)回购(gòu)成交量和我们测(cè)算的(de)杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上周受(shòu)资金收紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情绪(xù)有所降温，但依然(rán)处于历史相对积极的水平，导致债市敏感度(dù)增加。此外(wài)投资者对货币(bì)政策力度(dù)以及跨月资金(jīn)面情况仍存(cún)担忧，使(shǐ)得市(shì)场上对于未(wèi)来一个(gè)月内(nèi)资金价格(gé)上(shàng)行(xíng)的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往(wǎng)财政集中(zhōng)支出，向市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意(yì)愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度(dù)较大。对于(yú)债市而言(yán)，短期交易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以震(zhèn)荡走势为(wèi)主(zhǔ)，建议投(tóu)资者(zhě)关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及(jí)头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经(jīng)济复(fù)苏节(jié)奏不(bù)及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕